Noch vor fünf Jahren konnten Anleger bei der Auswahl eines offenen Immobilienfonds nicht viel falsch machen. Selbst wer das schlechteste Produkt eines Jahrgangs erwischte, lag nicht weit von der Spitze entfernt. 2001 betrug der Renditeunterschied zwischen dem besten und dem schlechtesten Immobilienfonds gerade einmal 2,1 Prozentpunkte.

Doch die Zeiten, in denen Immobilienfonds ein sorgenfreies Investment waren, sind vorbei. Die Renditeschere hat sich inzwischen weit geöffnet: 2005 lag das Schlusslicht, der Difa-Fonds Nr. 1, mit 0,5 Prozent Rendite bereits 6,7 Prozentpunkte hinter dem SEB Immo Portfolio Target Return. Noch größer war der Abstand zu dem in US-Dollar notierten Kanam US-Grundinvest: Zur Performance auf Dollarbasis von 6,2 Prozent kamen für Euro-Anleger noch Währungsgewinne von 15,4 Prozent hinzu.

Was hat sich geändert? Seit dem Start des vierten Finanzmarktförderungsgesetzes im Juli 2002 dürfen die Fondsmanager unbeschränkt Immobilien außerhalb Europas kaufen, vorausgesetzt, die im Verkaufsprospekt genannte Anlagestrategie erlaubt es. Auf der Jagd nach Rendite weichen seitdem Manager immer mehr ins Ausland aus. Bei den neueren Produkten wird zudem oft mit höheren Fremdfinanzierungsquoten gearbeitet. Und insgesamt sind die Fondsmanager in den vergangenen fünf Jahren deutlich aktiver geworden.

Drei Fonds werden besonders aktiv gemanagt und weisen sogar einen Handelsbestand aus: der Kanam Grundinvest, der Kan-am US-Grundinvest und der erst im November 2005 aufgelegte Morgan Stanley P2 Value. Mit dem Handelsbestand werden kurzfristig Marktchancen genutzt und bei starken Abflüssen Liquidität beschafft. Beim Grundinvest beträgt er 25 Prozent des Immobilienportfolios, beim US-Grundinvest 20 Prozent und beim Morgan Stanley P2 Value maximal 40 Prozent. Die Fonds sind damit deutlich flexibler als ihre Konkurrenz.

Da sich die Anlagestrategien immer stärker unterscheiden, ist es wichtig, sich einen Überblick zu verschaffen. „Zunächst kann man offene Immobilienfonds nach ihren regionalen Anlageschwerpunkten trennen“, erklärt Wolfgang Kubatzki, Direktor Rating & Valuation des Bad Homburger Analysehauses Feri. Aufgeteilt wird in Deutschland-, Europa- und globale Fonds. „Über das Risiko der jeweiligen Produkte lässt sich mit dieser einfachen Strukturierung allerdings noch nichts sagen“, so Kubatzki. Dafür seien die Risiken der einzelnen Länder innerhalb der Regionen zu unterschiedlich.

Keine klare Trennung

Zudem verschwimmen die Grenzen zwischen den einzelnen Kategorien oft. So investieren beispielsweise einige europäische Immobilienfonds wie der Kanam-Grundinvest auch außerhalb Europas: US-Immobilien machen zurzeit rund 13 Prozent aus.

Andere wiederum haben noch einen großen Deutschland-Anteil in ihren Europa-Fonds. Im Hansa Immobilia beispielsweise ist das halbe Immobilienvermögen in deutschen Objekten investiert. Auch bei den internationalen Immobilienfonds sind die Unterschiede groß: So ist beim Degi International die einzige außereuropäische Position eine Immobilie in Südkorea. Beim Hausinvest Global hingegen sind 76 Prozent des Portfolios in den USA und Kanada investiert. Am geringsten sind die Unterschiede bei den Deutschland-Fonds: Sie legen ihr Geld im Schnitt zu über 80 Prozent hier zu Lande an. Allerdings soll der Grundwert-Fonds mittelfristig zu einem Europa-Fonds umgebaut werden.

Um das Risiko eines offenen Immobilienfonds zu beurteilen, ist es vor allem wichtig, wie das Immobilienportfolio selbst zusammengesetzt ist. Kubatzki: „Hierbei sind unter anderem die einzelnen Standorte, die Nutzungsarten, die Mietverhältnisse und die Mieter zu analysieren.“ Feri unterscheidet grundsätzlich vier Risikoklassen: Core, Core plus, Value Added und opportunistisch. „Alle offenen Immobilienfonds zählen zu den beiden ersten Risikogruppen“, so Kubatzki.

Geringes Risiko, niedrige Rendite

Ein so genanntes Core-Portfolio investiert ausschließlich in Metropolen wie Frankfurt, London oder Paris und setzt auf exklusive Innenstadtlagen. Die Immobilien haben zudem Mieter bester Bonität mit lang laufenden Verträgen. Kubatzki: „Diese Portfolios haben das geringste Risiko, dafür aber auch die niedrigste Rendite.“ Im Schnitt liegt sie bei 3 bis 4,5 Prozent im Jahr. Eine Stufe höher werden die Core-Plus-Portfolios eingeordnet. Investiert wird ebenfalls in Metropolen und hier bevorzugt in Innenstadtlagen. Die Immobilien sind allerdings nur teilweise langfristig vermietet. Die Renditen liegen bei 4,5 bis 6 Prozent; das Risiko ist immer noch gering.

Gute Fondsmanager zeichnen sich Kubatzki zufolge vor allem durch die Auswahl der richtigen Standorte, der richtigen Objekte, ein gutes Timing und eine gute Verkaufsstrategie aus. Gerade bei Letzterem hat es in der Vergangenheit oft gehapert. „Viele 'alte' Fonds haben das Exit-Management nicht professionell betrieben“, so der Feri-Mann. Zudem müsse das Liquiditäts- und Finanzierungsmanagement stimmen. Auch hier sind die Unterschiede groß: So hat der Kanam Grundinvest eine Finanzierungsquote von 43,3 Prozent, der Axa Immoselect gerade einmal von 23,5 Prozent.

Diese Quote bezeichnet das Verhältnis der aufgenommenen Kredite zum Verkehrswert der Grundstücke. Sie wirkt als Performance-Hebel, solange die Rendite der Immobilien über den Zinskosten der Kredite liegt. Laut Investmentgesetz darf sie maximal 50 Prozent des Immobilienvermögens betragen. Das Risiko dabei: Fallen auf einmal die Mieten der finanzierten Objekte aus, zieht eine hohe Finanzierungsquote die Performance noch weiter ins Minus.

Über 30 Prozent Cash ist zu viel

Thorsten Pörschmann von der Nordtreuhand in Bremen hält eine Finanzierungsquote von 30 bis 50 Prozent jedoch für vollkommen unproblematisch, wenn der Fonds weltweit investiert und dynamisch gemanagt wird. Er berät noch bis Ende September den CS Carat Global One, einen der besten konservativen Dachfonds, der auch in Immobilienfonds investiert. Eine ausgewogene Liquiditätsquote setzt der Fondsberater bei 15 bis 20 Prozent an. „Über 30 Prozent ist zu viel, schließlich will ich einen Immobilien- und keinen Geldmarktfonds kaufen.“ Pörschmann zufolge sollte die Anteilsausgabe bei zu viel Cash vorübergehend ausgesetzt werden.